海外ETP专题系列:结构化ETF形式变革内核依旧聚沙成塔巧夺天工-20210706-中信证券-26页

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证券证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款结构化ETF:形式变革内核依旧,聚沙成塔巧夺天工海外ETP专题系列6中信证券研究部核心观点王兆宇量化与配置分析师S08赵文荣首席量化与配置分析师S02马普凡量化与配置分析师S01美国市场结构化ETF发行火热,最主流的buffer结构与雪球期权存在相似的适用场景。

1、结构化ETF的构建包含3层期权组合,期权到期后进行再平衡,结构化ETF的特点是结构丰富且比传统结构化产品具有更高流动性、更低费率。

2、美国市场已上市产品均可完成预设目标,背后的指数长期来看退可对冲风险、进可增强收益。

3、结构化ETF的应用价值体现在直接投资到资产配置等多个方面,在该创新产品正式发行前可关注结构化本质,尤其是以buffer为代表的风险对冲结构。

4、美国市场结构化ETF异军突起,适用场景、损益结构与雪球期权相近。

5、美国结构化ETF近两年发行火热,数量规模齐增,截至2021年5月末数量达122只,规模达73亿美元;2020年美国新发ETP中结构化ETF的数量和规模占比分别达到19%和13%,发行规模前25大产品中结构化ETF占据3席;Innovator公司靠结构化ETF突围,其他管理人纷纷入局,其中不乏FirstTrust这类头部ETF管理人;最主流的bufferETF与国内雪球期权的收益结构类似,可以免疫于市场小幅下跌,均适用于高波动、温和看涨的环境。

三维度解析结构化ETF:市场格局、运作机制、重要特点。

6、(市场格局:美国结构化ETF的主要发行人有5家,Innovator参与最早、产品线最完善,规模市占率达63%;市场现存结构可分为四类,以传统buffer结构为主(规模占比92%),而挂钩标的则以标普500为主(规模占比84%);年化费率介于7%9%之间,参与较晚的管理人一般会设置更低费率。

7、(运作机制:结构化ETF的构建包含三层,分别是获取标的收益、设置buffer范围、决定上行参与率及收益上限;期权到期后需进行再平衡,损益结构中的参数由再平衡时刻的期权价格决定;申赎机制与传统ETF一致,授权参与人(AP)可根据一篮子期权在一级市场自由申赎。

8、(重要特点:期权组合的多样性保证了结构化ETF的丰富度,buffer指数仅是CBOE上百只期权策略指数中的一种;与传统结构化产品相比,结构化ETF具有高流动性、低信用风险、低参与门槛、低费率的特点。

结构化ETF的实盘业绩与结构化策略指数的历史长期表现。

从近2年结构化ETF的实盘运行情况来看,期初设定的收益结构在到期时均可实现,这是由期权的特性所保证的;根据CBOE结构化策略指数表现及相同策略在中国市场上的回测结果,长期来看结构化策略指数表现优异,风险控制类结构可对冲风险、保障稳健收益,收益增强类结构可控制风险提升收益或控制收益降低风险。

结构化ETF的应用价值:风物长宜放眼量。

结构化ETF的应用价值体现在四个方面:它是传统结构化产品的优质替代品;短期来看它可以精细地反映投资者观点;在利率下行环境中它可以成为类固收产品的重要补充;它可以在资产配置中发挥重要功能。

中国市场目前已具备结构化ETF的构建基础,但创新产品的发行是一段漫长之路;在产品正式发行前可关注结构化本质,利用buffer结构来进行对冲在中美市场上均可以取得优异表现。

风险因素:(衍生品政策风险;(模型风险;(历史业绩不代表未来表现。

海外ETP专题系列6请务必阅读正文之后的免责条款部分目录美国市场结构化ETF异军突起,适用场景与雪球相近.1结构化ETF在美国市场初露锋芒.1Innovator公司靠结构化ETF突围,其他管理人纷纷入局.2Buffer结构与雪球期权异曲同工,适用场景、损益结构有相似之处.3三维度解析结构化ETF:市场格局、运作机制、重要特点.4市场格局:参与人、结构形态、挂钩标的、费率.4运作机制:构建方式、再平衡方式、申赎方式.7重要特点:结构丰富性,形式优越性.8结构化ETF的实盘业绩与结构化指数的历史表现.12产品实盘业绩:均可完成预定的投资目标.12指数历史表现:退可对冲风险,进可增强收益.13结构化ETF的应用价值:风物长宜放眼量.16结构化ETF的应用价值:从直接投资到资产配置.16中国市场虽已具备构建基础,但创新产品的发行是一段漫长之路.19产品正式发行前可关注结构化本质,实现风险对冲.20风险因素.21插图目录图1:美国市场结构化ETF规模变化(单位:百万美元).1图2:美国市场结构化ETF数量变化(单位:只).1图3:美国2020年新发ETP中结构化ETF的数量占比.1图4:美国2020年新发ETP中结构化ETF的(年末)规模占比.1图5:美国市场2020年新发ETP中规模前25大产品(按年末规模统计,单位:百万美元).2图6:各个基金公司参与结构化ETF的时点及代表性事件.3图7:BufferETF的损益结构.3图8:雪球期权的损益结构.3图9:构建特殊的结构化ETF来模拟雪球结构.4图10:美国结构化ETF市场上主要参与人的产品布局.5图11:美国市场结构化ETF的典型结构.6图12:美国结构化ETF市场上不同结构的数量和规模.6图13:美国结构化ETF市场上不同挂钩标的资产的数量和规模.6图14:传统buffer结构的构建方式.7图15:bufferETF买入时点对下跌保护范围和收益上限的影响(以BMAR在2020年3月至2021年3月的实际运行情况为例).8图16:美国市场各管理人旗下备兑策略ETF及其规模(单位:百万美元).11图17:挂钩标的出现不同涨跌幅时,bufferETF对应的涨跌情况.12图18:标普500小幅上涨时,ETF可获取相同收益.13图19:标普500小幅下跌时,ETF受到buffer保护从而不会出现亏损.13qRmPqOxOoPrRsNmPpQtPoPbR9RbRtRoOtRoPlOqQsNjMmMtNaQnMsNMYrRsQvPnRsN海外ETP专题系列6请务必阅读正文之后的免责条款部分图20:标普500大幅上涨时,ETF的收益存在上限.13图21:美国市场buffer策略指数的净值走势.14图22:中国市场buffer策略指数的净值走势.14图23:美国市场收益增强类指数的净值走势.15图24:中国市场收益增强类指数的净值走势.15图25:美国市场上收益增强型与风险控制型结构的参与率对比.16图26:中国市场上收益增强型与风险控制型结构的参与率对比.16图27:认为标的资产未来涨幅不会超过20%时可构建。

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